8 月 27 日，财政部、国家税务总局公告，为活跃资本市场、提振投资者信心，自 2023 年 8 月 28 日起，证券交易印花税实施减半征收。与此同时，证监会也发布一系列政策调整：包括IPO、再融资、两融、减持等政策。

(资料图)

此次政策组合拳可谓是“四箭齐发”，尤其是证券交易印花税，是时隔近15年再次下调，对市场信心形成有力提振。资本市场相关政策持续密集出台进一步明确了A股市场的“政策底”。虽然今日三大指数均高开低走，但我们坚信，“政策底”终将撑起A股“晴天”，“市场底”也将逐步明确。

第一箭：印花税减半

时隔十五年，证券交易印花税迎来调降。财政部、税务总局公告，自2023年8月28日起，证券交易印花税实施减半征收。自1990年7月开征印花税至今，我国A股证券交易印花税税率共经历过多次调整，其中6次下调综合税率。

解读：

调降印花税显著降低交易成本，激活市场情绪。以2022年为参考，印花税调整可以向市场让利约1380亿元。从调降后市场主要指数表现来看，大盘指数多有明显上行，印花税下降对市场情绪提振效果明显。

△图片来源：国泰君安证券研究

历次印花税下调后非银和弹性板块领涨

1）非银：直接受益市场情绪回暖。2008年之前上市券商数量较少指数失真，2008年4月、9月的2次印花税调整后，非银涨幅均居首位，最受益政策刺激下市场情绪的快速回升。

2）高弹性行业：2008年之前周期行业受资金关注是弹性板块，易受短期情绪带动。四次印花税下调后，顺周期行业涨幅普遍居前，国内经济驱动以大规模要素投入为主，周期行业具有成长性且受投资者关注，因此具备较强股价弹性，利好政策发布后易成为资金追捧对象。

3）复盘近十年五轮市场底，风险预期收敛、风险偏好提振是共性催化。前期跌幅大、估值分位低、预期修复快的板块领涨。

第二箭：进一步规范股份减持行为

8月27日，证监会明确表示上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%，控股股东与实控人不得减持，并表示将严控其他上市公司股东减持总量。

解读：

此前，证监会对减持的限制主要集中在减持的时间、规模、方式和信息披露方面，但对于能否减持限制较少，只有当企业涉嫌违法违纪或双创板块企业首发3年内等情形存在明确减持限制。本次监管表态不仅意图呵护市场投融资两端的资金平衡，也是为了保护投资者信心和利益。监管表态首次将融资行为与投资者回报结合。大股东与董监高作为企业内部人员，其不规范的减持行为会将资金转移出上市平台，损害了中小投资者的利益并影响投资者信心，而将分红作为减持的前提正体现出监管维护投资者利益的态度。

减持政策短期减少市场非理性冲击，长期维护市场健康稳定发展。根据数据统计，最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的上市公司约1759家，跌破发行价上市公司约994家，市净率小于1的约405家。数据去重后，约有2500家上市公司不符合减持规范要求，即一半左右上市公司不能减持。

第三箭：融资保证金比例调降

2023年8月27日晚，经中国证监会批准，上交所、深交所、北交所发布通知，对两融交易实施细则进行了修改，将投资者融资买入证券时的保证金最高比例由100%下调至80%，并于2023年9月8日收市后实施。

融资保证金比例是指投资者融资买入时交付的保证金与融资交易金额的比例，决定了投资者融资买入交易杠杆率。此次保证金比例的下调，将放大融资买入交易杠杆。这意味着保持原有保证金水平不变，两融投资者能够获得更多融资额度，属于典型的加杠杆。

解读：

1）证监会首次以调降融资保证金比例作为活跃资本市场措施，政策措施超预期，同步彰显政策提振资本市场决心。

2）融资保证金比例的放宽，能够放大融资买入交易杠杆，更好满足融资买入需求，融资交易情绪有望提振。

3）参照历史经验，融资保证金比例调整政策效果明显，高风险偏好资金入场。在历次市场底部阶段，融资成交额占比的底部抬升都可以作为大盘触底反弹的关键信号。

第四箭：优化IPO及再融资节奏

8月27日，证监会发布“统筹一二级市场平衡，优化IPO、再融资监管”的具体举措，包括阶段性收紧IPO节奏，对金融等大市值公司大额再融资实施预沟通机制，对再融资行为突出扶优限劣，引导上市公司合理确定再融资规模，严限多元化投资，优化房地产公司再融资规则等。

解读：

新股发行已经成为科技类企业融资重要方式，但在市场整体信心不足，成交量回落阶段，为促进投融资两端动态平衡，应对市场供给端变化，应充分考量市场供给流向，进行一二级市场逆周期调节，动态调整IPO发行节奏。

2023年以来，A股市场IPO和再融资总规模超9000亿元，在活跃资本市场，提振投资者信心政策导向下，收紧IPO节奏，规范再融资行为有其必要性，通过逆周期调节动态平衡一二级市场，同时对企业融资行为进行监管，优化投融资市场生态，提高资本市场效率。短期上述政策有望稳定并扭转投资者信心，有助于指数企稳回升；中长期有助于提振市场信心，提高市场投融资效率、吸引机构资金入市。

“政策底”终将撑起A股“晴天”

A股历次筑底时，“政策底”通常先于“市场底”出现。“政策底”往往伴随着多种政策组合拳的持续出台，政策预期影响下，市场往往会短暂反弹，但反弹之后仍可能再次下跌，直至真正的“市场底”出现。

A股历史上的政策底与市场底

△数据来源：wind

总结历史规律，A股历次“政策底”-“市场底”的形成有以下规律：

1、市场底一般在政策底之后的1-3个月出现，且市场底一般比政策底位置更低。

2、底部形态不一，既有陡峭的类似“V型底”，又有反复拉锯震荡磨底的情况。

3、市场底的形成往往伴随着市场情绪的极度悲观。

“市场底”还会远吗？

从历史看，“市场底”一般伴随着“估值底”。这里我们选择沪深300与中证500指数，能够比较好的代表A股大盘与中小盘。

截至8月23日，沪深300、中证500指数的动态市盈率分别为10.36倍、20.25倍，而从2013年以来，这两个指数过去十年的市盈率中位数分别为12.33倍、29.27倍，均处于中低估值区间，估值底曙光显现。

此外，人之天性使然，投资者往往习惯在市场喧嚣时跑步入场，在市场低迷时反而不敢踏入。因而新增投资者数量是投资者情绪的直接体现。

在历次“市场底”前夕，新增投资者或者新增开户数的同比增速都处于“冰点”水平。最近三个月，市场单月新增投资者数量连续出现低于百万的情况。中国结算数据显示，今年5月、6月、7月新增投资者数量分别为97.26万、98.13万、91.03万。尤其是7月新增投资者数量环比减少了7万，一定程度上凸显了近期投资者入市意愿的不足。

新增投资者数量处于历史底部，叠加沪深两市成交量连续低于8000亿，表明投资者的悲观情绪即将触底，未来大概率将逐步回暖，大盘筑底信号明显。

在我们看来，经历了“大波澜”的情绪宣泄后，历史级别的高性价比“底部”再次出现。虽然从“政策底”到“市场底”并非平坦之途，但很显然，此刻我们已经不是在“继续下探”的边缘，而是在等待“曙光出现”的黎明之时。作为普通投资者，最需要的是敢于入场的勇气与非凡等待的耐心。正如那句经典的投资名言：“闪电打下来的时候，你必须在场！”

（文章来源：国泰君安证券）